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Tiger Research：620亿美元的缺口，韩国缺失的企业加密市场
核心结论
- 韩国加密市场成交量居全球前列，但监管限制企业入场，需求端仍高度依赖散户。一旦放开企业账户，需求基础将明显拓宽，市场才有机会进入下一阶段。
- 据测算，到 2030 年，韩国企业持有的加密资产规模上限可达 82 万亿韩元。交易、托管和主经纪等业务，每年约可贡献 5700 亿韩元收入。
- 若继续延后开放，韩国的需求与商业机会将被推向海外。支付和资管领域已出现外流迹象。待海外市场先行建立客户关系与运营经验后，韩国即便开放，相关业务也未必能够回流。
缺乏机构参与，韩国加密市场面临增长天花板
韩国是全球最活跃的加密市场之一。按法币计价，近年韩元约贡献全球加密成交量的 30%，仅次于美元；高峰时期占比超过 50%，一度超过美元。以韩国的人口和经济体量衡量，这一活跃度并不寻常。
但国内加密产业并未同步成长。韩国与全球主要加密公司的估值差距，清楚反映了这一落差。各国资本市场体量和业务范围不同，直接比较存在局限，但差距依然显著。韩国最大加密公司 Dunamu（Upbit 运营方）估值约为 Coinbase 的七分之一。
韩国市场由散户支撑，监管则将中小企业挡在门外。美国市场结构不同：Coinbase 成交量中机构占比超过 80%，机构需求构成市场底座。韩国虽然做出了可观成交量，但企业需求基本缺席，行业因此难以迈入下一阶段。
企业账户一再延后，82 万亿韩元市场仍停留在纸面
企业开户进度已落后于原计划。2025 年，韩国金融委员会曾计划先允许约 3500 家上市公司和注册专业投资法人，以投资为目的交易加密资产，再分阶段放开。第一阶段至今未启动，更广泛的企业准入也没有时间表。企业资金因此仍难进入韩国加密市场。
企业账户一旦放开，需求面将明显拓宽。测算以私募金融机构和养老金等公共基金的管理资产为基础，参照美国等企业参与更成熟市场在 2027 年的配置比例，韩国企业加密资产管理规模上限约为 16 万亿韩元。
随着企业参与者增加，市场还能继续扩张。从 2028 年起，模型同时计入资产扩张和更高配置比例：私募金融机构按韩国讨论过的 5% 投资上限计算，公共基金更保守，按 2% 计算。按此假设，企业加密资产管理规模 2028 年约 35.2 万亿韩元，2029 年约 57.1 万亿韩元，2030 年上限可达 82 万亿韩元。这是潜在市场上限，实际规模仍取决于监管节奏和市场环境。
面向企业的金融服务：年收入约 5700 亿韩元
企业入场后，市场不会停留在交易层面。大额下单需要稳妥成交，资产需要安全托管，还要进行司库和风险管理。托管、主经纪等服务将随之发展，不再仅依赖中心化交易所手续费。
参照海外企业市场收入模型，到 2030 年，若企业资产管理规模达到 82 万亿韩元，年收入约为 5700 亿韩元，包括交易手续费，以及托管、执行和司库管理收入。
企业资产规模越大，此类服务需求越强。托管、主经纪等对公业务，有望为韩国加密行业补充散户交易费之外的新收入来源。
不止于投资：产业链有望向外延伸
企业账户不仅服务投资交易，也服务以加密资产开展业务的公司。稳定币支付和汇款是最直接的例子。这类业务需要企业直接交易加密资产，并结算成韩元。韩国对企业交易设限，相关生意也受到抑制。
海外已成长出一批支付和结算基础设施公司，如 Rain、BVNK、Mesh。上市公司与私营公司估值口径不同，不宜直接比较，但该赛道已有多家公司估值达到数万亿韩元量级。
企业账户放开后，韩国也可能发展类似业务。支付和金融科技公司可开展加密支付、汇款，其他企业也能将加密资产用于收付款和结算。韩国加密行业才有机会从「交易市场」扩展为「应用市场」。
企业入场，流动性才能匹配成交量
散户参与度高，推高了韩国成交量，但大单承接能力仍弱于全球主要交易所。过去一周比特币现货交易测算显示：一笔 100 亿韩元订单，在韩国三大交易所合计的往返滑点达 213.2 个基点；同等条件下，币安仅 12.2 个基点。订单越大，差距越明显。
这说明，韩国市场深度与成交量并不匹配。交易活跃，但订单簿未必厚到足以承接大单，价格冲击会随单量上升。高成交并不等于能够做大额交易。
企业账户有助于优化参与者结构，并吸引专业流动性提供方。订单簿变厚后，大单的价格冲击和交易成本将下降，企业和散户的交易效率都可能改善。
开放越晚，机会越先在海外落地
企业账户迟迟未开，国内需求已在向外转移。Allium 数据显示，2021 年 1 月至 2026 年 9 月，韩国与其他国家之间的 B2B 稳定币支付约 6.2 亿美元。该数据剔除中心化交易所充提和投资类交易，仅统计商品与服务付款。这说明，企业早已在投资之外，使用稳定币进行支付和结算。
相当一部分需求已落在海外。部分进出口企业在韩国难以处理稳定币，便借助香港等地海外主体或合作方进行兑换和结算。Hyperithm 在日本为企业客户提供加密资产管理，未来资产证券在香港扩展数字资产业务。韩国的需求和业务能力，已在监管框架更完整的海外市场转化为生意。
若这一趋势持续，出海公司积累的不只是客户和收入，还有商务关系与运营经验。支付网络和商业关系一旦在海外建立，即便韩国此后开放，这些活动也不一定很快迁回。公司也更愿意继续投入已积累客户和经验的市场。延后企业账户，耽误的不只是资金进入的时间，还可能让本应在韩国成长的生意，率先在海外扎根。
下一步：开放企业账户
企业账户的意义，不只是将公司资金引入加密市场，更可能催生一块新的金融服务市场。如前所述，到 2030 年企业加密资产管理规模上限约 82 万亿韩元，交易、托管和主经纪年收入约 5700 亿韩元。企业资金进入后，交易、托管、资管配套需求也会上升。
影响还可能溢出至金融服务之外：支付、汇款、会计、税务、安全、反洗钱和数据服务，都可能随企业使用加密资产而放量。关键在于这些机会是否留在韩国。留在国内，韩国公司才能保留收入和运营经验；交易留在境内，资金流也更好追踪，税收和市场监管更有抓手。
韩国并不缺成交量和需求，缺的是企业能够进场。需求被挡在散户层面，金融服务和相关产业就难以成长。企业账户若能落地，现有需求才接得上产业扩张，市场才能从「散户市」转变为企业和产业也能参与的市场。
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