Hyperliquid的预测市场HIP-4，为何追不上Polymarket

和 HIP-4 最像的东西不是 Polymarket，而是挂在你永续仓位旁边的一张期权单。Yes 份额和你的杠杆仓位在同一个账户里，用同一份保证金，在同一个撮合引擎上成交，所以一笔下注和它要对冲的仓位始终在同一个界面上。另外三点也和别家不同：任何人质押 50 万枚 HYPE 就能开市场；结算条件在第一笔交易之前就写死在模板里；进场免费，离场收大约千分之一，和 Kalshi、Polymarket 的收费方式正好反过来。

头四个月只有 Hyperliquid 自己在跑。2026 年 5 月 2 日上线时，所有市场都由协议直接运营，一共 691 个，直到 8 月 29 日才向外部场所开放。此后有三家交了质押，至今没有第四家。

能不能看到它，取决于你在哪里。预测市场有单独的页面 app.hyperliquid.xyz/outcomes，前端会按地区决定要不要把它放进和永续、现货并列的交易列表。用韩国网络访问，市场列表里能看到这一栏；用我们测试时的网络，列表和菜单里都找不到，但页面本身照样能打开、能交易。Hyperliquid 在好几个国家限制前端访问，你这边看不到的入口，隔两个时区的人可能看得到。

从 5 月到现在，HIP-4 累计成交 3.17 亿美元，Kalshi 不到四个小时就能做完这么多。9 月份，Kalshi 和 Polymarket 每成交 1,000 美元，HIP-4 大约只成交 70 美分。

设计是它最好的地方，问题在规模。HIP-4 有史以来的成交里，超过四分之一来自已经结束的足球世界杯。撑起前四个月的每日比特币市场，比 5 月高点跌了 93%。新场所把 9 月拉回到 5,100 万美元，和 7 月持平，而贡献最多的那一家，每成交一美元要倒贴给交易者大约 0.6 美分。10 月开局更慢，日均约 125 万美元。整个市场的手续费每天大约 1,300 美元，还不到一家场所把质押放着不动所得利息的一半。

一、产品设计：与 Kalshi、Polymarket 的四处不同

按基础费率档，从实际扣费的成交里反推出来的费率如下：

这正好是现货费率的两倍：现货基础档吃单 0.070%，挂单 0.040%。一边加倍、一边归零，一个来回的成本和现货一样，只是全部在离场时收取。常见折扣都是简单相乘：4% 的推荐折扣把 0.140% 变成 0.1344%，再叠加 10% 的质押折扣就是 0.12096%，我们核对过的每一笔都分毫不差。挂单没有返佣，这是做市商在这里唯一比在交易所其他板块吃亏的地方。

目前还没有场所把自己的费率系数调到默认值以上，所以场所的分成是从协议费率里切出来的，不是额外加收。进场时唯一可能碰到的收费来自前端应用：按现货规则，builder 费上限是 1%，有一个应用在进场时收 0.81%，差不多是协议离场费的六倍。

结算值得多看一眼，因为场所的风险就在这里。Polymarket 靠 UMA 代币持有人投票裁决，今年早些时候一个 3.75 亿美元的 Microstrategy 市场就因此吵得不可开交。Kalshi 作为受监管交易所自己裁决，上面还有监管机构。HIP-4 把这件事拆开：加密价格市场在约定的那一分钟读取交易所标记价格，自动结算；其余市场一律由开市场的人签字定结果，没有争议期，也没有人能替他签。

今天开着的 228 个市场里，有 223 个属于后一种。约束靠的是钱和时间，不是进程。只要场所还有市场没结算，质押就一直锁着；六个月内不能撤；只能用验证者事先批准的措辞。这些措辞故意写得又长又较真，比如「公司上市」那个模板，光是什么算上市就列了一整页条件。规则在交易前写好，比事后吵要强。把笔交给一个具名方、不留申诉渠道，确实不如有一套进程，但前提是那套进程本身不出问题。

6 月是高峰，原因是世界杯。光足球市场就成交了 8,950 万美元，占 HIP-4 累计成交的 28%。世界杯一结束，两个月里跌掉了八成多。9 月回到 5,100 万美元，回升的部分全部来自外部场所；10 月前五天成交 500 万美元。

在这些事件之下，协议从 5 月起每天都在跑同一个市场：明早六点比特币会不会高于某个价位。这大概是最有 Hyperliquid 味道的产品，它连跌了四个月才见底。

5 月 11 日那一周成交 1,660 万美元，9 月 28 日那一周只有 120 万美元，之前两周也差不多是这个数。同一个问题每天问一遍，听的人越来越少，少到几乎没人了才止住。不管 HIP-4 以后变成什么，都不会是这个样子。

二、开放部署五周：

补贴撑起的成交与重复上架的市场

Outcome 在 8 月 29 日第一个上线。Skew 第二天注册了市场，到现在几乎没有成交。Trade.xyz 旗下的 Events 在 9 月 5 日注册，10 日向公众开放。放到整个 HIP-4 来看，最近一天里 Outcome 占 68%，Trade.xyz 占 21%，协议自营市场占 10%，剩下的是 Skew。只算外部场所，8 月 29 日以来 Outcome 占了 92%，而 Trade.xyz 从零涨到了最近一天的将近四分之一。它挑的市场最有主见：押注自家股票和大宗商品永续价格的二元合约、NFL，还有交易所里仅有的 Anthropic 和 OpenAI 能否在期限前上市的问题。

这些成交量要打个折看。Outcome 有一个 100 万美元的奖励计划，按市场、按天给挂单方和交易者发钱，但只奖励带有它自家应用代码的订单。截至 10 月 5 日，它已经向 2,487 个钱包发了 273,409 美元，日均约 7,400 美元，相当于 Outcome 全部成交额的 0.6% 左右，是一个来回交易成本的四倍。预算已经花掉四分之一，每天的发放没有放缓。外部场所 9 月份每天成交 100 万到 200 万美元，周末最热闹；到了 10 月回落到每天 100 万美元左右，而奖励还在照发。

开放上架也出现了第一批重复市场。Outcome 和 Trade.xyz 都挂了美联储 10 月议息的市场，过去七天 Outcome 那边成交了 35.4 万美元，Trade.xyz 那边只有 90 美元。两家还都挂了一组 Anthropic 上市首日市值的问题，两边都没什么成交。谁都能上架一个问题，就意味着两家可以上架同一个问题，而它们的订单簿不会合并。成交流向了出钱补贴的那一家。

交易内容在往体育倾斜。过去 30 天，足球、美式橄榄球和电竞占成交量的 45%，加密价格问题占 42%，股票和大宗商品占 7%，美联储占 6%。持仓更偏：三分之二的在险资金押在体育上，大部分是英超、欧冠和 NFL 冠军这类赛季长线盘，加密价格只占 17%。

可选的模板比场所增加得快。验证者已经批准了 28 个模板，9 月中旬还是 18 个，添加了让分盘和大小分、金球奖、排行榜上两个 AI 模型的对决，以及公司上市首日市值。下一次网络升级会把每家场所的上限翻倍，同时在线的市场到 200 个，每天新开到 1,000 个。测试网上已经注册了 95 个部署方，主网还是三个。

三、订单来源：七成流量经由 Outcome

前端应用想替你下单，需要你授权一把单独的签名密钥，而且这把密钥会用应用的名字命名。所以在 outcome.xyz 注册过的钱包会一直带着类似 Outcome-9d3c74de 的标签，任何人都能公开查到。交易所自己的手机端登录也会这样，显示为 Mobile QR；桌面端则每一步都用你自己的密钥签名，不留标签。我们只看了 Outcome，因为它占外部场所成交的九成左右，只有它的答案有分量。

大约七成的成交来自在 outcome.xyz 注册过的钱包，约五分之一来自完全没有标签的钱包，十分之一来自给自己的密钥起了名字的脚本和第三方工具。规模越大，Outcome 的占比越高：在最大的 20 个钱包里占四分之三的金额，其余钱包里约占一半。这正是奖励计划会造成的结果：它只奖励经过 Outcome 代码路由的订单，而领奖励的做市商恰好是最大的那批钱包。

这个方法有局限。有标签只能说明这个钱包曾经通过某个应用注册，不能说明某一笔成交是它路由的。没有标签的那五分之一也不能当成交易所官方页面的用户：其中大多数同时在很多订单簿上双边报价，是用自己密钥签名的脚本。样本是从 60 个最活跃订单簿的近期成交里抽出的 121 个钱包，按 48 小时内的成交金额加权，天然偏向做市商。手续费也回答不了这个问题。样本里不到 1% 的金额付了 builder 费，两天一共九美元，而 Outcome 自己的代码不收费，免费路由的应用和没有应用看起来一模一样。

四、对标 Kalshi 与 Polymarket： 差距约 1,400 倍，且仍在拉大

差距大约是 1,400 倍，而且按美元算还在拉大，哪怕 HIP-4 自己也在增长。Kalshi 9 月成交 593 亿美元，比 8 月多了 206 亿。Polymarket 加上它的美国业务成交 130 亿美元，现在大头已经在美国应用里。HIP-4 是 5,100 万美元。

老牌平台的优势不在市场设计，它们赢在真正带动成交量的两样东西上。一是大家关心的事件，成千上万个，新闻出来几小时内就能上架；二是分发渠道：应用、品牌、体育受众，Kalshi 还有一层美国券商能直接接入的合规外壳。HIP-4 手里是 28 个模板、三家场所，以及一群本来就在做永续的用户。

老牌平台也开始朝 Hyperliquid 走过来。Polymarket 9 月初面向美国以外的用户上线了永续合约，67 个市场覆盖加密、股票、指数和大宗商品，杠杆最高 20 倍。把下注和杠杆仓位放在同一个屋檐下，本来是 HIP-4 独有的东西。现在这成了一场功能竞赛，而 Polymarket 入场时手里握着事件。

五、经济账： 全市场手续费不及单家质押收益的一半

按过去 30 天的节奏，HIP-4 全部交易者一年付的手续费大约 48 万美元。场所最多拿走一半，还要三家分。一家场所为了入场必须锁定的质押，放着不动一年就能赚 100 万美元；而成交量最大的那家，正以每年 270 万美元的速度发奖励来换这些成交。

按这些数字，没有哪家场所是在做生意。它们是在买一份期权，这份期权也有价值：Hyperliquid 表示部署方以后可以自己调高费率，成交量可以长到撑得起费用，而这个赛道的私募对标估值分别是 220 亿和 210 亿美元，Kalshi 还在谈 400 亿。但它终究是期权，持有成本是一笔 4,700 万美元的质押，如果成交一直不来，它就会到期作废。

六、结论：设计领先，市场未至

积木搭得好，市场还没来。

按工程师会挑的那些维度，Hyperliquid 做出了更好的产品：一个账户、一池保证金，下注和它要对冲的仓位在同一个界面；结算方式在第一笔交易前就写进模板；同一个问题的 Yes 和 No 共用订单簿，流动性不会被一分为二。过去五个月没有任何迹象表明设计是瓶颈。

支持它最有力的理由是你永远不用离开。保证金、对冲和下注都在一个账户里，对一个已经在 Hyperliquid 做永续的交易台来说，加一个预测仓位只是点一下的事，不用换平台、开新余额、来回转账。不管和 Kalshi 的竞争结果如何，这一点都有价值，也是它即使做不成生意、也会以某种规模存在下去的原因。不过它没有 8 月时那么独特了：Polymarket 现在也在下注旁边卖杠杆，而且它是从有用户的那一边起步的。

它还不够深。在最活跃的 25 个订单簿上，买卖价差中位数是 0.29 美分，最优卖价一美分以内大约挂着 4,700 美元。1,000 美元的市价买单，成交价只比最优卖价高几个基点；10,000 美元的买单要多付 2% 到 3%，而且在这 25 个订单簿里有四五个，按可见挂单根本吃不下。散户规模在这里交易没问题，大资金不行。做市商不停地重新报价，耐心挂单的结果会比这些数字好，但订单簿这么薄，就是一个上线五个月的市场该有的样子。

它也没多少东西可交易。预测市场的成交量由话题构成，话题要么来自每周上架几百个事件的编辑团队，要么来自体育赛程。HIP-4 有 28 个获批措辞，三家场所各押了 4,700 万美元才能用，其中两家已经在上架相同的问题。Kalshi 一个下午就能为一条新闻开出市场。

用户群也错得很具体。每个地址每天交易八次，这是交易台，不是下注的大众。如果目标是给加密交易者做有封顶收益的工具，这没问题，这正是这套设计最擅长的。如果目标是 Kalshi 和 Polymarket 正在争夺的那群人，就不行了，而三分之二的在险资金押在赛季长线足球盘上，说明各家场所还是在往那个方向使劲。

最可能的走向是平淡的那条。HIP-4 会一直是 Hyperliquid 的一个功能，赚个零头，它的意义在于让永续交易者不用去别处开户。这值得做，但不值得按一门预测市场生意来估值。

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